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Produits structurés: des frais opaques

Mis en ligne le 08.10.2015 à 05:55

© Dessin original de Matthias Rihs



Yves Genier

PARI Les instruments combinant diverses valeurs délivrent encore, dans leur majorité, des performances plutôt élevées. Mais ils sont risqués et peu transparents. Notamment au niveau des frais.

Il y a des produits de placement qui parlent directement au cœur. Par exemple ce structuré figurant sur le site internet du spécialiste Leonteq affichant un coupon annuel de 16%! Pour empocher ce coupon de 16%, il faut juste acquérir des parts d’un callable multi barrier reverse convertible, ou convertible à barrières multiples inversées remboursable. Autrement dit, un titre qui parie sur l’évolution de plusieurs actions (trois en l’occurrence: Apple, Netflix et Facebook) pendant une période donnée (dans ce cas: un an et une semaine). Une belle prise de risque aussi.

Tous les produits ne sont pas aussi prometteurs ni risqués. La très grande majorité d’entre eux vise d’abord la préservation de l’avoir existant. Une étude* publiée en juin dernier par le Swiss Finance Institute (SFI), rédigée par trois professeurs aux Universités de Bâle et de Zurich, Dietmar Maringer, Walter Pohl et Paolo Vanini, calcule que «quelque 80% ou davantage des produits structurés ont généré des rendements positifs. Selon la catégorie et l’année, ils ont généré des rendements entre 5 et 15% par an.»

Les amateurs de ce type de placement sont conscients, en principe, des risques qu’ils prennent. Mais ils sont moins au fait des frais. Un rendement de 16%, ou même de 5 à 10%, c’est magnifique. Mais après s’être acquitté de quels coûts? Cette donnée est beaucoup moins accessible. L’étude du SFI explique ainsi que «c’est à l’échéance du produit que le montant des frais réels peut être connu le plus précisément». En clair, ce n’est qu’à la fin de la phase d’investissement que l’épargnant sait combien son placement lui a coûté.

Autrement dit, l’acquéreur s’engage dans un double pari au moment de se lancer à l’aventure. Le premier, c’est que son investissement produise le rendement promis (ce qui n’est pas certain en raison des risques de marché, nous l’avons vu). Le second, c’est que les coûts totaux restent modestes. Aucun des deux n’est gagné d’avance.

Transparence partielle

Au bout du compte, l’épargnant risque de recevoir un rendement net – après les frais de toute nature – inférieur à celui qui lui a été annoncé sur les descriptifs. Dans quelle proportion? Impossible à dire avec certitude, selon les auteurs de l’étude du SFI. Tout dépend de l’évolution des titres sous-jacents durant la période de validité ainsi que des coûts réels supportés par l’émetteur.

Ces frais sont, en principe, rassemblés dans un indicateur unique, le total expense ratio, ou TER: ils recouvrent généralement la fabrication du produit, sa distribution, l’implication éventuelle d’un tiers ainsi que la marge nette à reverser à ces professionnels.

Depuis mars 2015, les émetteurs de produits structurés doivent afficher clairement la structure des frais qu’ils facturent à leurs clients. «Les frais de distribution inclus par l’émetteur dans le prix ou dans une prime (up-front fee) lors de l’émission d’un produit structuré doivent être mentionnés», explique ainsi un juriste de la banque Piguet Galland dans les colonnes du journal Le Temps.

On trouve ainsi le TER explicité sur les termsheet (termes du contrat) de certains produits. Comme celui de ce Certificat de protection du capital avec coupon sur Roche, Swiss Re, Swisscom, Zurich Insurance émis en août par EFG International Finance, où les frais sont chiffrés à 0,09% par an afin de couvrir «entre autres les coûts de structuration, de tenue du marché et d’exécution du produit ainsi que les bénéfices prévus de l’émetteur».

Le même document précise cependant que le TER est «calculé par l’émetteur et/ou le gestionnaire ou toute partie tierce nommée par l’émetteur». Selon l’étude du SFI, le TER varie annuellement entre 0,3 et 1,7%, donc davantage que le chiffre articulé par EFG, l’émetteur du certificat sur les titres Roche, Swiss Re et Swisscom.

L’étude du SFI pointe néanmoins un grand absent dans la définition du TER: le coût de la gestion des risques. «Les prix sont calculés comme s’il n’y avait pas de frictions de marché (…), pas de primes d’incertitudes (…), pas de coût du capital (…), pas de gains émanant d’investissements sans risque lors de remboursements anticipés et pas de coûts associés au risque de levier dans certains produits», critique le document universitaire.

Situation «insatisfaisante»

En clair, les montants des frais affichés ne tiennent pas compte des coûts de l’incertitude inhérente à un placement financier, coûts que l’émetteur du produit structuré refacture à ses clients s’il veut préserver sa propre marge bénéficiaire.

La situation ne paraît donc pas satisfaisante aux yeux d’Henri Schwamm, professeur honoraire d’économie à l’Université de Genève. «La transparence doit être réelle, et non pas apparente», souligne-t-il. Une transparence réelle verrait la documentation mettre davantage l’accent sur les risques, notamment l’amplitude des variations possibles des cours des valeurs sous-jacentes, ajoute le spécialiste.

En raison de leur complexité et opacité dans leur construction, les produits structurés sont des jouets à ne pas placer entre toutes les mains. «Il faut avoir du plaisir à les acheter», poursuit Henri Schwamm. Du reste, le public ne s’y trompe pas. Cette classe d’actifs ne se remet toujours pas de la crise de 2008, qui a vu le nombre de ses amateurs se réduire fortement en Suisse. Elle constitue environ 3,9% du total des avoirs en dépôt dans les banques, loin derrière les fonds de placement, et surtout derrière les comptes d’épargne traditionnels.

Les émetteurs de produits structurés ont encore un gros travail de persuasion devant eux s’ils veulent regagner les faveurs du public. Et ce travail passe par une meilleure transparence, notamment au niveau des frais.

* «Structured Products: Performance, Costs, and Investments. White Paper». Swiss Finance Institute, Zurich, juin 2015.



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